La curva del VIX riflette le aspettative della volatilità implicita futura delle opzioni dell’indice S&P500. La pendenza della curva è indicativa della volatilità attesa e dell’incertezza rispetto alla volatilità e all’incertezza valutate nel mercato al momento. In senso lato, una curva dei futures del VIX con un’inclinazione ripida verso l’alto dovrebbe essere indicativa dell’attuale compiacenza del mercato, mentre una curva con un’inclinazione inversa verso il basso dovrebbe essere indicativa del panico e della capitolazione del mercato attuale. In entrambi i casi l’inclinazione della curva servirebbe come un indicatore contrarian per le posizioni direzionali del mercato. Un’analisi empirica per il 2010-2017 suggerisce che una curva VIX invertita ha avuto una significativa relazione positiva con i successivi rendimenti S&P500. Le curve VIX normali, tuttavia, non hanno avuto un significativo potere predittivo, forse perché un mercato può rimanere compiacente più a lungo di quanto possa essere panico.
Fassas, Athanasios e Nikolas Hourvouliades (2018), “VIX Futures as a Market Timing Indicator”, Working Paper, 3 giugno 2018
Il post si collega alla lezione di riepilogo di SRSV sull’efficienza delle informazioni e sulle tendenze macro, in particolare la sezione sull’uso dei dati finanziari.
Di seguito sono citazioni dal documento. L’enfasi e il testo in corsivo sono stati aggiunti.
Cos’è la curva dei futures VIX?
“Il CBOE Volatility Index (noto come VIX) è stato introdotto dal Chicago Board Options Exchange nel 1993 ed è stato il primo indice di volatilità disponibile al pubblico. Nel 2004, il CBOE Futures Exchange (CFE) ha introdotto contratti futures con il VIX come attività sottostante e le opzioni VIX sono state lanciate nel 2006. “
“La semplice relazione di arbitraggio del costo di trasporto tra i prezzi futuri e quelli spot non può essere ottenuta per il VIX e i suoi contratti futures, poiché il VIX non è direttamente investibile. In qualsiasi momento, il prezzo del VIX futures rappresenta l’aspettativa neutrale al rischio del VIX alla scadenza del contratto e, di conseguenza, può variare significativamente dal livello effettivo del VIX. La differenza tra i prezzi futuri e quelli in contanti è spesso chiamata roll yield ed è positiva quando la struttura a termine del VIX futures è in contango (quando il prezzo spot è inferiore ai prezzi future) e negativa quando è in backwardation (quando il prezzo spot è superiore ai prezzi future). Gli operatori di mercato lo chiamano rendimento perché questo differenziale di prezzo si traduce in una piccola somma che viene fatta o pagata ogni giorno man mano che i futures e i prezzi spot convergono gradualmente.”
“Poiché il livello del VIX è calcolato sulla base dei prezzi delle opzioni call e put S&P500, riflette qualsiasi evento positivo o negativo che influenza i prezzi delle azioni. Pertanto, uno shock negativo sul mercato azionario farà salire i prezzi delle opzioni put e abbassare quelli delle opzioni call. Al contrario, uno shock positivo si tradurrà in prezzi put S&P500 più bassi e prezzi call più alti. Il risultato netto sul livello del VIX, cioè se l’indice di volatilità salirà o scenderà, dipende dalla dimensione relativa del movimento opposto dei prezzi di call e put. Se l’aumento dei prezzi delle opzioni supera la rispettiva diminuzione, il VIX aumenterà e viceversa.”
Perché dovremmo guardare la curva dei futures del VIX?
“La struttura a termine dei futures del VIX incorpora più informazioni sulle dinamiche del mercato azionario rispetto al VIX spot.”
“Teoricamente, quando il VIX spot è molto basso rispetto al suo livello medio a lungo termine… i futures del VIX scambiano a premio perché i partecipanti al mercato si aspettano che il VIX aumenti in futuro. Al contrario, quando il VIX è molto alto, i futures sul VIX vengono scambiati con uno sconto, il che implica che il VIX spot alla fine scenderà ai suoi livelli normali.”
“Gli operatori di mercato usano molto spesso i livelli estremi del VIX come un indicatore contrarian di market timing per il mercato azionario… Alti livelli del VIX sono di solito considerati come un segnale di capitolazione che indica una sottovalutazione dei prezzi delle azioni… La struttura a termine dei futures del VIX, inclinata verso il basso, suggerisce che la volatilità a breve termine è relativamente alta rispetto al suo livello a lungo termine e che gli investitori si aspettano una diminuzione della volatilità in futuro. Questo può rivelarsi rialzista per il mercato azionario, dato che c’è una relazione inversa tra il VIX e i rendimenti del S&P500 (di solito quando il VIX diminuisce, il S&P500 avanza)… Al contrario, bassi livelli anormali del VIX indicano una compiacenza potenzialmente eccessiva e quindi possono segnalare una correzione del mercato… Lo sconto del premio del VIX futures rispetto al VIX cash può essere legato all’avversione al rischio degli investitori e può essere informativo sui futuri rendimenti azionari.”
Quali sono i risultati empirici?
“Esaminiamo le dipendenze dinamiche tra i futuri rendimenti azionari e la struttura a termine dei futures VIX.”
“Il set di dati dell’analisi attuale consiste nei prezzi di chiusura giornalieri del VIX spot e dei sette futures VIX più vicini per il periodo dal 04 gennaio 2010 al 29 dicembre 2017… La presente stima della struttura a termine dei futures VIX… è condotta su ogni giorno di negoziazione adattando un modello lineare dei prezzi dei futures disponibili e del livello del VIX spot in funzione del tempo alla scadenza basato sul criterio dei minimi quadrati.32 indica che il livello del prezzo dei futures sul VIX aumenta in media di 2,32 punti percentuali di volatilità per ogni orizzonte temporale di un anno, o circa 0,193 punti percentuali al mese… Pertanto, in media, durante il periodo in esame la struttura a termine dei futures sul VIX è inclinata verso l’alto, cioè i futures sul VIX a breve termine sono scambiati a un prezzo inferiore rispetto ai contratti a lungo termine.”
“La gamma di osservazioni è relativamente ampia, suggerendo che la struttura a termine dei futures sul VIX varia notevolmente nel tempo. Infatti, come mostrato in . Il coefficiente di pendenza negativa ha un segno negativo in tutti i casi ed è statisticamente significativo…Questo significa che quando la struttura a termine stimata del VIX assume valori negativi (cioè i future del VIX sono in backwardation) il successivo rendimento futuro di S&P500 è positivo….Al contrario, il coefficiente della struttura a termine positiva non è statisticamente significativo…suggerendo che quando la struttura a termine dei futures del VIX è in contango (come normalmente è) non c’è un segnale significativo di market timing per i rendimenti di S&P500.”
“I risultati empirici mostrano che la struttura a termine dei futures del VIX può essere usata come strumento di previsione del mercato azionario e in particolare che la pendenza negativa della struttura può essere considerata come un indicatore di market timing contrarian. Questo risultato sembra coerente con il punto di vista degli investitori che una struttura a termine del VIX inclinata verso il basso è un’indicazione di un mercato ipervenduto.”
Cosa si può fare se la curva del VIX è in contango?
“La struttura a termine del VIX… può anche essere usata per costruire strategie di trading che cercano di guadagnare il premio di rischio della struttura a termine, quando è in contango. Un investitore che compra simultaneamente VIX e S&P 500 Index puts per lo stesso mese di scadenza può catturare questo premio di volatilità. Alla scadenza, i prezzi del VIX spot e futuro dovrebbero convergere, quindi, o il VIX spot salirà o il prezzo del VIX future scenderà. Nel primo caso, se il VIX spot avanza, le put VIX saranno senza valore, ma, molto probabilmente, le put S&P500 saranno redditizie”
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